最近，光大永明人壽公布了2023年分紅實現(xiàn)率的結(jié)果，是市場上首批公布今年分紅實現(xiàn)率的公司之一。不過這份新鮮出爐的成績單并不理想。39款產(chǎn)品的分紅實現(xiàn)率中，最高的為115%，最低的僅為19%，超過100%的僅有6款產(chǎn)品。相比2022年的分紅實現(xiàn)率（92%~220%），大幅下降。

去年下調(diào)預(yù)定利率后，分紅險一度成為市場最具潛力的產(chǎn)品類型。但是這份分紅實現(xiàn)率成績單卻相當(dāng)于給保險公司澆了盆涼水。那么為什么分紅實現(xiàn)率下降如此之多呢？難道真的像互聯(lián)網(wǎng)上很多文章提到的是公司經(jīng)營問題嗎？

監(jiān)管壓降負(fù)債成本

分紅實現(xiàn)率下降的主要原因還是由于3月份監(jiān)管對保險公司的萬能險和分紅險進(jìn)行了窗口指導(dǎo)，調(diào)低了分紅險的收益。

不同公司收到的窗口指導(dǎo)不同。光大永明應(yīng)該同許多中小型公司一樣，被要求分紅險給客戶的收益不能超過3.2%。這意味著什么？實際上，分紅險的分紅確定邏輯比較復(fù)雜，監(jiān)管的限制需要進(jìn)行一些解讀才能轉(zhuǎn)化為分紅的限制。不超過3.2%，意味著保證收益+提供給客戶的分紅不超過3.2%。前者可以認(rèn)為是預(yù)定利率，后者可以認(rèn)為是（投資收益率-預(yù)定利率）*70%。那么對于預(yù)定利率是2.5%的分紅險，隱含用到的投資收益率就是3.5%。目前產(chǎn)品說明書演示的預(yù)期分紅是基于4.5%投資收益率假設(shè)計算得到的。對于預(yù)定利率為2.5%的分紅險，分紅實現(xiàn)率=實際宣告的分紅/產(chǎn)品說明書演示的預(yù)期分紅=50%。在3.2%總收益的限制下，不同預(yù)定利率對應(yīng)的分紅實現(xiàn)率也不同，見下表。

預(yù)定利率是3.0%的分紅險，在總客戶收益不超過3.2%的情況下，分紅實現(xiàn)率只有19%。這下大家應(yīng)該知道光大永明有些產(chǎn)品的分紅實現(xiàn)率為什么這么低了吧。其實是因為分紅實現(xiàn)率只考慮了浮動收益的部分，沒有考慮保證收益的部分。盡管分紅實現(xiàn)率不同，這些產(chǎn)品的總收益其實是一樣的，都限制在了3.2%的水平之下。低分紅實現(xiàn)率主要來自于監(jiān)管對分紅收益的限制，而不是來自于分紅賬戶的直接經(jīng)營成果。但為什么有些產(chǎn)品的分紅實現(xiàn)率不在（上表中）19%~69%這個區(qū)間范圍呢？我了解到不同公司目前對監(jiān)管的限制有些許不同的解讀，有些認(rèn)為針對的是利差，有些針對的是分紅的全部利潤來源即全差。不同產(chǎn)品在設(shè)計時都會確定分紅險同客戶分享哪些利潤。

光大永明公布分紅實現(xiàn)率的產(chǎn)品，都包含了利差和死差，有些還分享費(fèi)差或退保差。我推斷它們解讀監(jiān)管限制的只是利差。所以，針對有些產(chǎn)品，還分配了除利差以外其他利潤，因此分紅實現(xiàn)率會高一些。這些產(chǎn)品2022年的分紅實現(xiàn)率一般也高于100%，側(cè)面也說明了2023年確定分紅的邏輯。

公司財務(wù)數(shù)據(jù)的解讀

網(wǎng)上有些文章嘗試從財務(wù)數(shù)據(jù)角度解讀分紅實現(xiàn)率的變化，但是對保險公司的財務(wù)指標(biāo)理解不太準(zhǔn)確，這里略作解釋。

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分紅業(yè)務(wù)凈現(xiàn)金流為負(fù)：現(xiàn)金流更多是流動性的指標(biāo)，不代表業(yè)務(wù)的盈虧。保險產(chǎn)品大多數(shù)前期因為有保費(fèi)收入所以現(xiàn)金流為正，賠付等負(fù)向現(xiàn)金流集中在偏后期，呈現(xiàn)現(xiàn)金流入和流出在時間上不匹配的情況。近幾年，分紅業(yè)務(wù)不是公司的最主要的產(chǎn)品，所以現(xiàn)金流為負(fù)很正常。針對流動性，更科學(xué)的指標(biāo)是流動性覆蓋率等。

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凈利潤為負(fù)：2023年全年和2024年1季度凈利潤分別為-9.2億和-6.2億。這里的凈利潤沒有區(qū)分分紅業(yè)務(wù)和非分紅業(yè)務(wù)的結(jié)果，不能說明分紅賬戶的運(yùn)營情況。

從公司整體上看，凈利潤為負(fù)，很重要的原因之一是非分紅險準(zhǔn)備金折現(xiàn)率曲線的下降。從2023年度準(zhǔn)備金的敏感性可以看出來，50bps的曲線變動對利潤的影響是很大的。而2023年以及2024年一季度，準(zhǔn)備金折現(xiàn)率曲線就有不小幅度的下降。簡單的說，保險合同會計準(zhǔn)則的技術(shù)性因素是影響凈利潤變負(fù)的重要原因，不能簡單歸結(jié)為公司經(jīng)營出現(xiàn)了問題。

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投資收益率和綜合投資收益率表現(xiàn)不錯：過去三年平均的投資收益率表現(xiàn)還可以，但同樣的，這個指標(biāo)并沒有區(qū)分分紅業(yè)務(wù)和非分紅業(yè)務(wù)的結(jié)果。盡管投資收益是分紅險利潤來源的大頭，但是光大永明的分紅險還包括死差、費(fèi)差、退保差等，光看投資收益是不夠的。另外，分紅險更需要從資產(chǎn)負(fù)債表角度來檢驗分紅的可持續(xù)性（這里就不討論）?？傊_披露的信息里是沒有這些內(nèi)容的。

最后

過往每年保險公司確定的分紅，都會盡量錨定紅利演示水平或?qū)?biāo)同業(yè)平均水平，即使歷史上的累計盈余和未來的預(yù)期不能很好支持。但今年的邏輯會發(fā)生較大變化，由于監(jiān)管對分紅成本的限制，即將宣告的分紅水平預(yù)計都將大幅下降。

免責(zé)聲明：市場有風(fēng)險，選擇需謹(jǐn)慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。